Definition, Gestaltung, Ziele und Aktivitäten von Venture Capital-Gesellschaft (VCG)

978-3-7910-2507-0 Schefczyk, Venture Capital © 2006 Schäffer-Poeschel Verlag (www.schaeffer-poeschel.de) Kapitel 2: Definition, Gestaltung, Ziele und Aktivitäten von VCG 2. Definition, Gestaltung, Ziele und Aktivitäten von VCG Ziele In diesem Kapitel werden Grundlagenerkenntnisse zu VC-Finanzierungen und VCG systemati- siert. Dazu wird in Abschnitt 2.1 zunächst der Begriff Venture Capital-Gesellschaft (VCG) definiert und abgegrenzt. Abschnitt 2.2 stellt danach Formen der organisatorischen Gestaltung von VC-Finanzierungen dar. Darauf aufbauend werden in Abschnitt 2.3 der gesamtwirtschaft- liche Nutzen und die einzelwirtschaftlichen Ziele von Kapitalgebern und -nehmern bei VC-Fi- nanzierungen sowie die Ziele der beteiligten VCG vorgestellt. Gegenstand von Abschnitt 2.4 ist schließlich die Einordnung der von VCG betriebenen Aktivitäten in ein phasenorientiertes Geschäftsmodell. Aus dem Spektrum der Geschäftsphasen werden die Beteiligungsprüfung, die Managementunterstützung der Portfoliounternehmen und die Desinvestition vertieft. 2.1 Defi Definition und Abgrenzung von VCG Abgren Die historischen Vorläufer der Venture Capital-Gesellschaften in Deutschland waren – auch in begrifflicher Hinsicht – die so genannten Kapitalbeteiligungsgesellschaften der sechziger und siebziger Jahre (s. z. B. Roesner (1968), S. 74-75; Hax (1969), S. 13-17 und Heynen (1970), S. 8-13). Derartige Gesellschaften wurden, später als im benachbarten Westeuropa und in den USA (s. Raida (1965), S. 792-794), zunächst von privaten und industriellen Investoren sowie zeitlich nachfolgend in wesentlich größerem Umfang von Kreditinstituten gegründet (s. Feld- bausch (1971), S. 80-87; Kahlich (1971), S. 40-64 und Schlegelmilch (1976), S. 36-46). Insbe- sondere die von Kreditinstituten initiierten Gesellschaften bezweckten in erster Linie eine Ver- besserung der Eigenkapitalausstattung von kleinen und mittleren Unternehmen, die nicht mehr in der Lage waren, ihr Wachstum durch Selbstfinanzierung oder aus anderen Quellen mit Ei- genmitteln zu unterlegen. Die heute üblichen Begriffe des Venture Capitals und der Venture Capital-Gesellschaften wur- den in den späten siebziger und den frühen achtziger Jahren aus den USA nach Deutschland übernommen (s. Nathusius (1979b), S. 194-203; Gillner (1984), S. 12 und Schmidt (1984b), S. 281-283). In dieser Phase war die Diskussion zu den Begriffen stark im Fluss. Auch heute liegt in Deutschland z. T. noch ein heterogenes Begriffsverständnis vor. Gegenstand der Investition von Venture Capital sind Beteiligungsfinanzierungen bei Unter- nehmen, die zumindest zum Finanzierungszeitpunkt nicht börsenreif sind (vgl. Weitnauer (2001a), S. 5-6). Venture Capital-Gesellschaften (VCG) führen derartige Finanzierungen als Intermediäre für Kapitalgeber durch. Die Kapitalnehmer werden dabei als Portfoliounterneh- men (PU) der Venture Capital-Gesellschaft bezeichnet. In diesem Rahmen bezieht sich die Tätigkeit von Venture Capital-Gesellschaften auf ein Spektrum möglicher Finanzierungspha- sen, welches von der Gründungsfinanzierung über die Wachstumsfinanzierung bis hin zur Vorbereitung des Börsengangs reicht. Zusätzlich zählen die Finanzierung von Management Buy Out- und Management Buy In-Aktivitäten sowie auch die Finanzierung von Turnarounds zu den typischen Geschäften von VCG (s. BVK (2005), S. 35-36). Im Gegensatz zu dieser Begriffsbestimmung wurde im deutschen Sprachraum teilweise differenziert zwischen (1) Ven- 7 ture Capital-Gesellschaften, deren Aufgabenspektrum auf Gründungs- und gründungsnahe Fi- nanzierungen von i. d. R. besonders innovativen Unternehmen (z. B. Hochtechnologieunter- nehmen) eingegrenzt ist und (2) Kapitalbeteiligungsgesellschaften, die sich mit Finanzierungen in späteren Phasen sowie von nicht ausgeprägt innovativen Unternehmen beschäftigen (s. Per- ridon/Steiner (1999), S. 354-356). In der zweiten Hälfte der neunziger Jahre wurde der zwischenzeitlich in den Hintergrund getre- tene Begriff der Kapitalbeteiligungsgesellschaft durch die internationale Wortschöpfung Priva- te Equity-Fonds (PEF) ersetzt (z. B. Leopold et al. 2003, S. 6-8). Nach angelsächsischer Auf- fassung wird Private Equity (PE) als Oberbegriff für VC, (Leveraged) Buy Outs (LBO) und Mezzaninefinanzierungen verwendet. Nach der zumindest bis 2003 in der deutschen Praxis vorherrschenden Begriffsauffassung wurde PE weniger als Anlageklasse aufgefasst, die den Oberbegriff für Venture Capital, Buy Outs und Mezzaninefinanzierungen darstellt. Hierzulande wurde vielmehr ein Gegensatz zwi- schen VC einerseits und PE (= größere Buy Outs und Mezzaninefinanzierungen) andererseits gebildet. Diese Orientierung zu den Begriffen des PE und PEF muss auch als Konsequenz ei- ner Abkehr von Frühphasenfinanzierungen für innovative Unternehmen noch dem Abklingen der boomartigen Überhitzung 1999/2000 gewertet werden. Eine Differenzierung von Markt- segmenten in diesem Sinne wurde investorenseitig besonders 2001/2002 vorangetrieben. Ob die begriffliche Unterscheidung auch nach einer Stabilisierung des Marktes mit historisch übli- chen zyklisch gegenläufigen Verschiebungen der Investorenpräferenzen noch Bestand haben wird, kann aus heutiger Sicht noch nicht abschließend beurteilt werden. Derzeit scheint die Branche in Richtung der angelsächsischen Begriffsauffassung zu tendieren. Auch die angelsächsische Begriffsauffassung ist vor allem in zwei Punkten problematisch. Erstens bleibt die Zuordnung von Management Buy Out- und Management Buy In-Finanzie- rungen entweder zu VC oder zu (Leveraged) Buy Outs unklar. Mit Hilfe der später in Ab- schnitt 2.4 noch zu vertiefenden Details zu Finanzierungsphasen kann gezeigt werden, dass diese Abgrenzung schwer zu treffen ist: Einerseits ähneln MBO-/MBI-Finanzierungen oft an- hand ihrer Personenbezogenheit und Größe eher VC- als LBO-Finanzierungen. Andererseits lassen sich die Buy Out-Finanzierungen und die Turnaroundfinanzierungen nicht wie die ande- ren typischen VC-Finanzierungen in ein lebenszyklusorientiertes Entwicklungsmodell junger Unternehmen einordnen. Zweitens können mit Mezzaninefinanzierungen nur sehr große Trans- aktionen unter Nutzung von Quasi-Eigenkapital gemeint sein. Gleichwohl werden Mezzani- neinstrumente in der Praxis zunehmend auch in Frühphasenfinanzierungen angewendet (s. Mustervertragswerk für Business Angels des BAND e. V., www.business-angels.de und Wan- deldarlehensmodell des High-Tech Gründerfonds, www.high-tech-gruenderfonds.de). Diese begriffliche Vermischung von explizit genannten Finanzierungsinstrumenten und impliziten Transaktionsgrößen trägt nicht zur begrifflichen Klarheit bei. Aus Sicht des Verfassers durchaus begrüßenswert ist ein Begriffsmodell mit PE als Oberbeg- riff für VC und Abspaltung von Finanzierungen aus dem VC-Begriff, die (a) sich nicht an Un- 8 ternehmen mit erheblicher Wachstums- oder zumindest Veränderungsdynamik richten oder (b) hinsichtlich ihrer Größe typische VC-Finanzierungen deutlich übersteigen. Damit würden zahl- reiche MBO- und MBI-Finanzierungen, vor allem solche, bei denen der Gesellschafterwechsel selbst nicht das Hauptmotiv für die Finanzierung darstellt, zu den VC-Finanzierungen gehören. Bis zur weiteren begrifflichen Vereinheitlichung werden in diesem Buch ohne expliziten ande- ren Hinweis die Begriffe „Venture Capital“ und „Private Equity“ ebenso wie die Begriffe „Venture Capital-Gesellschaft“ (VCG), „Kapitalbeteiligungsgesellschaft“ (KBG) und Private Equity-Fonds“ (PEF) synonym verwendet. Die am deutschen Markt aktiven VCG lassen sich in drei Gruppen einteilen, von denen aller- dings die ersten beiden nicht überschneidungsfrei sind (vgl. a. Bundesverband deutscher Kapi- talbeteiligungsgesellschaften (2003), S. 162-163): • Frühphasenorientierte Kapitalbeteiligungsgesellschaften (auch: Early Stage-Gesellschaf- ten) nehmen als Kerngeschäft die Finanzierung von Unternehmen wahr, die noch im Aufbau oder erst seit kurzem im Geschäft sind. Parallel können durchaus Finanzierungen in späteren Phasen getätigt werden. Falls kein ausgeprägter Frühphasenfokus erkennbar ist, kann auch von Universalbeteiligungsgesellschaften gesprochen werden. • Spätphasenorientierte Kapitalbeteiligungsgesellschaften (auch: Later Stage-Gesellschaf- ten) nehmen als Kerngeschäft die Finanzierung von Unternehmen wahr, die die Gewinn- schwelle erreicht oder überschritten haben bzw. eine Überbrückungsfinanzierung zur Vorbereitung eines Börsenganges oder einer Veräußerung an einen Industrieinvestor be- nötigen. Größere Transaktionen und MBO/MBI-Finanzierungen, die als VC angesehen werden können, werden von diesen Gesellschaften getätigt. • Öffentlich geförderte Kapitalbeteiligungsgesellschaften nehmen als Kerngeschäft die Bereitstellung von Kapital aus öffentlichen Quellen, z. B. dem ERP-Beteiligungspro- gramm, wahr (s. Abschnitt 5.1.1). Typische Fördermodelle gewähren zinsverbilligte Dar- lehen an Beteiligungsgesellschaften, welche diese dann als stille Beteiligungen mit einer Zinsobergrenze unterhalb der marktüblichen Verzinsung investieren. Durch Ausfallbürg- schaften übernimmt der Staat i. d. R. außerdem einen Teil der diesen Beteiligungsgesell- schaften entstehenden Risiken. Zur Klassifizierung von VCG bieten sich über die zwei genannten Gruppen hinaus weitere Merkmale an: (1) Die Eigentümerstruktur, wobei so genannte „captive“-Gesellschaften von einem Mehr- heitseigentümer, „semi-captive“-Gesellschaften von einem kleinen, feststehenden Eigen- tümerkreis betrieben werden und i. d. R.